研究 灰度基金被神化了吗？揭开比特币鲸鱼的真正面纱

在加密资产市场，有这样一只比特币鲸鱼，一直在默默囤币，只买进出，不顾市场价格，不顾涨跌，有序买入BTC（和ETH）。对于这个机构来说，购买 BTC 只是必需品。即使它保持低调比特币基金gbtc，它在加密货币市场上也受到了很多关注。就是近期频频出现在加密行业新闻中的灰度基金Grayscale。

Grayscale Fund其实是Grayscale Investment Trust（全称Grayscale Investment Trust），隶属于Digital Currency Group（DCG）于2013年成立的子公司，是DCG旗下致力于管理加密资产的信托基金。

灰度基金是一种投资基金，其市值基于其持有的比特币价格。通过设立加密货币信托基金，为投资者提供买卖加密货币的合法渠道；它也是全球最大的专注于加密货币投资的资产管理基金。

值得一提的是，DCG是全球最活跃、最具影响力的加密资本之一，华尔街众多金融巨头入股。 DCG的商业模式类似于由沃伦巴菲特掌舵的伯克希尔哈撒韦集团。是一家集控股与投资于一体的多元化集团。截至目前，DCG已为30多个国家的160多家公司提供支持，涵盖加密货币行业的媒体、支付、交易所等领域。除了 Grayscale Investments，DCG 的知名子公司还包括数字货币经纪商 GenesisTrading、区块链媒体平台 CoinDesk 和比特币矿工 Foundry。

在创立 DCG 之前，创始人兼首席执行官 Barry Silbert 创立了 SecondMarket，该平台使私营公司和投资基金能够简化复杂的交易流程。

SecondMarket 近年来获得了无数荣誉，包括被世界经济论坛评为技术先锋，并被福布斯、Fast Company、德勤等公司授予荣誉。 Barry Silbert 还获得了许多个人荣誉，包括被 Ernst & Young 和 Crain 评为年度企业家，并被评为《财富》著名的“40 under 40”名单。在 2004 年创立 SecondMarket 之前，Barry 是 Houlihan Lokey 的一名投资银行家，并以优异的成绩毕业于埃默里大学 Goizueta 商学院。

灰度基金目前拥有包括BTC、ETH等主流币种在内的8只单类资产信托基金，以及1只专注于大盘货币组合投资的管理基金。灰度基金根据持有的加密货币种类分为BTC信托、BCH信托、ETH信托、ETC信托、ZEN信托、LTC信托、XLM信托、ZEC信托。

（前段时间灰度宣布解散XRP信托，在业界引起不小的轰动）

灰度基金信托产品类别（来源：灰度基金官网）

众所周知，灰度基金最知名的产品是灰度比特币信托基金（GBTC）。截至目前，灰度持有 64.15 10,000 BTC，价值 2.22.33 亿美元。 2020 年 7 月，灰度持有 60,000 BTC38.，到 11 月中旬已增长到超过 500,000。尤其是2020年10月下旬之后，灰度BTC基金持续增持BTC，成为BTC上涨的重要助力。

灰度基金BTC持仓值（图片来源：非小）

灰度基金持有BTC的变化（来源：非小额）

灰度基金最新持股概览（来源：灰度官网特刊）

运作类似于黄金ETF基金，灰度靠管理费盈利

灰度基金的运作模式与黄金ETF基金颇为相似：传统的黄金ETF基金由大型黄金ETF出资。制造商将实物黄金代销给基金公司，基金公司再以此为基础在交易所公开发行基金份额，出售给各类投资者。商业银行分别担任资金托管人和实物托管人。期间可自由买卖、兑换。

不同的是，灰度基金的股票不支持赎回。灰度购买相应币种后，投资于市场的基金份额在卖出后需要锁定。此外，合格投资者和机构用户存入的币不能以任何方式赎回，只能通过在二级市场卖出相应的基金份额来套现。因此，灰度自成立以来，持有的币量一直受到限制。呈单边上升趋势。

与传统信托基金一样，灰度主要依靠管理费来赚钱。只要投资者对灰度的存款需求不断增加，灰度就会有源源不断的管理费。管理费比传统信托行业要丰厚得多。

传统信托基金的年管理费一般为0.3-1.5%，而灰度信托基金的年管理费为2%~3%，约为传统的2倍信托基金。比如GBTC的年管理费是2%，光是GBTC，灰度一年收取的纯利润就足以形容了。下图为灰度基金信托产品的年管理费。

灰度比特币基金成为机构投资者进入BTC的最重要渠道

根据灰度基金2020年Q4季度报告，大部分投资者（93%）来自机构，以资产管理公司为主；灰度在 2020 年初管理的资产为 20 亿美元，到 2020 年底已达到 202 亿美元。此外，灰度比特币信托成为 2020 年全球增长最快的投资产品之一，资产管理规模从 18 亿美元增加到 175 亿美元。可见，灰度比特币基金也成为机构投资者进入BTC市场的最重要渠道。

2020 年第四季度灰度比特币信托持仓变化

2020 年初，Grayscale 注册为需要向 SEC 公司报告的公司，这意味着 GBTC 是第一个按季度向 SEC 报告的加密货币投资工具，所有计划外事件都会得到通知或公司内部的变化，并将相关的经审计的报表发送给 SEC。 2020 年 10 月，灰度以太坊信托也获得了 SEC 的批准，成为其第二个获得许可的数字货币投资工具。

独特的申请和赎回机制，让灰度的持仓量逐渐增加

灰度基金加密货币信托产品的购买形式可分为：出资和实物出资。

基金出资是指投资者直接向 DCG 旗下的场外加密货币经纪商 Genesis Global Trading 支付现金。 Genesis收到付款后，会根据市场价格兑换成指定的加密货币（如BTC）。 、ETH 或其他），然后将这些加密货币交付给灰度基金。灰度基金收到加密货币后，将托管至 Coinbase Custody，同时发行等值的 GBTC、ETHE 或其他加密货币信托份额。

除了出资外，灰度基金还允许实物出资（最低金额为 50,000 美元）。

实物出资是指投资者直接向灰度基金交付加密货币（如BTC、ETH或其他）以换取GBTC、ETHE或其他加密货币的信托份额。

此外，灰度基金旗下多款加密货币信托产品已在二级市场交易平台上线。投资者只要有美股账户，就可以直接通过这些二级市场购买（包括溢价）。

目前灰度比特币信托不支持股票赎回，即一旦投资者认购信托份额，就无法赎回比特币，只能在美股二级市场出售比特币信托份额GBTC，GBTC需要锁定。因此，在美国OTC市场交易的GBTC成为目前为数不多的合规BTC交易产品之一。由于巨大的市场需求，GBTC在二级市场的价格相对于其净值往往存在溢价。灰度比特币信托的不可赎回机制，会让它管理的仓位越来越多，2%的管理费也让灰度赚了不少钱。

高溢价的秘密：GBTC 成为套利工具

灰度基金吸引机构投资者投资灰度信托产品的关键因素是其高溢价。

BTC增持的需求来自于套利机构大量资金的不断进入。在他们买下 GBTC 的股份后，灰度增加了持股量，这也是灰度不断购买比特币的原因。 不过，这种需求的最终来源还是来自二级市场。极高的溢价吸引了众多机构进行套利活动，这在牛市时往往更为明显。因此，当灰度继续增持比特币时，也意味着套利机构看好GBTC溢价。

而且由于 GBTC 具有长期的正溢价，这就形成了一级市场和二级市场之间的套利空间。机构可以借入BTC在一级市场参与GBTC的定向增发，获得GBTC的股份，等待解锁后在二级市场卖出，然后买入BTC偿还贷款。 GBTC溢价减去贷款利息就是利润部分。

另外，机构可以直接当场买入BTC，存入GBTC股票，开期货做空对冲。 GBTC解锁后在二级市场卖出，期货平仓套利。 GBTC的溢价和利息的差就是利润。

虽然套利机会的存在增加了潜在的市场抛售压力，但由于灰度基金的不可赎回机制将GBTC股票的上市流通市场隔离开来，投资者无法在加密市场出售信托股票。只能选择在美股OTC市场卖出，相当于将市场卖压转移到美股市场。

总而言之，灰度BTC信托基金独特的赎回机制，可以轻松将外部增量资金带入加密市场，增加对BTC的需求，将市场的抛压全部转移到美股OTC市场。这使得灰度比特币信托成为市场上“买不卖”的看涨力量。

比特币信托更容易被传统投资者接受

由于信托产品受美国SEC监管，信息披露完整，大大降低了长期持有比特币的风险。其次，信托产品在美国享有一定的税收优惠，美国的投资者会非常看重，而灰度信托也有类似的税收优惠，因此以信托形式投资比特币对他们很有吸引力。

此外，虚拟货币的保管也是一项技术任务。密钥泄露和硬盘损坏会导致虚拟货币丢失。 Grayscale可以为投资者完成全套托管程序，受SEC监管；此外，它还为投资者免除了学习成本，投资者只需关注比特币的涨跌。这就是为什么更多的投资者选择信托形式而不是直接购买比特币的原因。

前段时间，Grayscale 创始人 Barry Silbert 在推特上给 ZEN 打电话，一度将 ZEN 的价格推至新高。喊出命令的地平线（ZEN），圣地在哪里？]）由此也可以看出灰度基金对加密资产市场的影响很大。

其实灰度信托本身没有投资头寸，但灰度投资通过管理费赚钱。自然是希望币价上涨，吸引更多投资者购买其产品，贡献管理费。灰度基金由来已久，但近几年才受到广泛关注，也是因为比特币共识不断扩大比特币基金gbtc，进入了传统金融市场的视野。

参考资料：

《阿尔法区：比特币最大的机构投资者：灰度资本》

《币世界：一篇带你了解真实灰度基金的文章》